本报告所提及市场、项目、币种等信息、观点及判断，仅供参考，不构成任何投资建议。

撰文 0xBrooker

自 9 月降息后，BTC 在 10 月初发起上升冲击，至 10 月 6 日创下历史新高 126296.00 美元。自此之后，BTC 突然掉头向下，资金流入减速，持有者持续抛售，价格被迫向下再平衡。截止本周，BTC 最高下跌 21%，达到本轮牛市调整的中等水平（极限水平在 30% 左右）。

技术上，BTC 已跌破上周固守的 200 日均线，再次跌入“特朗普底”（90000~110000 美元）。最为严峻的是，BTC 价格已经跌至本轮牛市自 2022 年 11 月以来建立的上升通道线下沿。这一下沿与 360 日均线重叠，对长期投资者而言至关重要。围绕此一价位的争夺，也必然十分艰苦。

如果跌破此一支撑，BTC 将在技术上完成“牛熊”转换，正式进入“下行期”。

政策、宏观金融及经济数据

作为高波动新兴资产，BTC 及加密资产对于宏观流动性、风险偏好反应最为敏捷。这一点在本轮调整中表现得十分明显。

10 月 10 日开始的第一轮杀跌，起因是特朗普在社交媒体宣称对中国再征 100% 关税。这一轮杀跌推动“Binance USDe”事件爆发，使得加密市场内部结构遭遇相当严重的破坏。

11 月 3 日亦即本周一开始的第二轮杀跌，起因在于美联储官员放鹰（12 月降息概率下降）以及美国政府停摆临近创纪录所导致的美国流动性危机。

这期间，因为美国政府停摆，支出难于进行，美联储 TGA 账户余额不断创下历史新高。

市场流动性不断被“吸走”，SOFR 一度突破 4.3%（10 月 28 日），远高于联邦利率，显示银行资金流动性非常紧张。美元指数一度升至 100.364（11 月 5 日）。

重压之下，风险资产不断被动杀估值。刚刚过去的本周，纳指迎来 4 月以来最差一周走势，全周下跌 3.04%。

由于美国政府停摆，政府侧经济及就业数据不能及时发布，市场只能关注私人部门发布的相关数据。

周三发布的 ADP 数据显示，美国就业市场在经历两个月连续下滑后出现企稳迹象，美国 10 月 ADP 就业人数增加 4.2 万人，大幅超过预期的 3 万人，也扭转了上月减少 3.2 万人（本次修正为 2.9 万人）的局面。这为美联储 12 月是否继续降息增添了不确定性。

周五发布的密歇根大学消费者信心指数显示，11 月消费者信心创逾三年新低，也是 1978 年有纪录以来的第二低。这又为 12 月降息提供了一定支撑。

上周美联储官员的主观发言则偏向 12 月降息未定。一周过去，FedWatch 数据显示 12 月降息概率已经下降超过 30%，目前为 66.9%。

联邦政府停摆方面，本周民主党已经提出明确条件，共和党未能通过。“条件提出”被市场认为是走向停摆的重要突破。周五美股和 BTC 出现深 V，是对这一“进展”的积极回应。特朗普同时提出动用“废除阻挠议事协议规则”以结束争议，以“简单多数”通过拨款法案并立刻重启政府。周末，参议院加班开会，及至周日传出“和谈”取得更明确的进展。

两方均已逼近极限。高盛预计会在 2 周内美国政府将结束停摆。

我们认为，目前美股市场的调整根本原因是中期降息概率下降，和近期联邦政府停摆背景下的流动性紧张。政府停摆问题可能会在一到两周内解决，但 12 月能否再次降息，则应视停摆结束后发布的经济及就业数据而定。

动荡与不明朗，依然是 11 月的市场主题。但预期正在临近拐点。

加密市场

BTC 本周大幅杀跌 5.28%，周日价格有所反弹，收于 104694.95，成交量有所放大。

技术上而言，本周二暴力下跌时跌破 10 万美元关口，剩余大部分时间均围绕这一价格波动，这一价格也是 360 日均价。这一价格亦是我们长期监测的本轮牛市上升通道的下沿，如果有效跌破这一价格，技术上本轮 BTC 牛市便正式告结。

BTC 日线走势

市场风险偏好的调整最终体现在资金流入的减少和抛盘的增加。

在过去一周里，长短手共计向交易所转入了 170602 枚 BTC，抛售规模连续 3 周上涨，而买盘则未能有效放大，导致交易所流出规模微弱至 967 枚。

再看资金端，本周流出规模达到 20.60 亿美元，较上周继续放大。资金品类中，仅 DATs 通道在微量流入，BTC Spot ETF 和稳定币通道均大幅流出。当然这一资金流出已经计入 BTC 价格。在 2024 年 9 月、2025 年 4 月均出现全市场各通道周度流出的恶劣情形，之后随着负面因素迎来拐点，均转为流入迎来新一轮上涨，但如果无法转为流入，依据历史数据便可确认熊市正式来临。

监测周期属性的长手持仓本周大幅下跌接近 12 万枚，表明长手群体依然认为牛市周期已经结束，涨跌均以抛售应对。在 2024 年 9 月、2025 年 4 月的调整中，长手亦出现临近阶段底部时抛售增加的情形——可以理解为对意志相对薄弱的长手的清除。在市场结构大变革的背景下，本次抛压加大到底是对这一群体的出清，还是彻底熄灭周期牛市的正确决定？

以幅度来说，本次 21% 的下跌幅度依然在本周期正常回调范围之内（30% 左右），但价格已经跌至多项关键技术指标如 360 日均价、上升通道趋势线下沿，从技术上来说本轮 BTC 牛市已至命悬一线的关键时刻。

结果将在未来 1~2 周将内给出。或者随政府恢复运营流动性回水，再次反弹（旧周期结束则需要更场内时间确认）；或者即使流动性恢复，回流资金难以顶住抛压，BTC 价格阴跌进入旧周期下一阶段——“下降期”（熊市）。

周期指标

据 eMerge Engine，EMC BTC Cycle Metrics 指标为 0 ，处于转换期。

EMC Labs（涌现实验室）由加密资产投资人和数据科学家于 2023 年 4 月创建。专注区块链产业研究及 Crypto 二级市场投资，以产业前瞻、洞察及数据挖掘为核心竞争力，致力于以研究和投资方式参与蓬勃发展的区块链产业，推动区块链及加密资产为人类带来福祉。

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