加密货币领域必须适应「狂欢过后」的生活。

撰文：Justin Alick

编译：Saoirse，Foresight News

轻松获取加密货币收益的时代真的结束了吗？一年前，把资金存入稳定币仿佛拥有了「作弊码」—— 既能获得丰厚利息，又（据称）无需承担风险。如今，这场幻想已化为泡影。整个加密货币领域的稳定币收益机会大幅缩水，使得 DeFi 贷款机构与收益农耕者陷入近乎零回报的困境。那只能带来「无风险年化收益率（APY）」的「金鹅」究竟去向何方？又是谁将收益农耕变成了一座「空城」？让我们深入剖析稳定币收益率的「衰败」原因，情况不容乐观。

「无风险」收益之梦已破灭

还记得那些美好的日子吗（大约 2021 年）？当时各类协议像分发糖果般，为 USDC 与 DAI 提供两位数的年化收益率。中心化平台通过承诺 8%-18% 的稳定币收益率，在不到一年的时间里将管理资产规模（AUM）扩大到惊人水平。即便那些号称「保守型」的 DeFi 协议，也为稳定币存款提供 10% 以上的收益。那时的我们仿佛破解了金融规则，仿佛「天上掉馅饼」的好事真的存在！散户投资者蜂拥而入，坚信自己找到了稳定币领域「无风险赚取 20% 收益」的「魔法」。而最终结局如何，我们如今都心知肚明。

时间快进到 2025 年：这场「无风险收益梦」已奄奄一息。稳定币收益率已降至个位数低位，甚至归零，被一系列不利因素交织而成的「完美风暴」彻底击垮。「无风险收益」的承诺本就不切实际，如今更是彻底破灭。DeFi 领域曾被寄予厚望的「金鹅」，到头来不过是一只「无头苍蝇」。

代币暴跌，收益率随之下降

首个「罪魁祸首」显而易见：加密货币熊市。代币价格下跌严重削弱了收益的「燃料来源」。DeFi 的牛市本就依赖高价代币支撑 —— 你能获得 8% 的稳定币收益，是因为协议可以发行并分发那些价值飙升的治理代币。但当这些代币价格暴跌 80%-90% 时，这场「收益盛宴」便戛然而止。流动性挖矿奖励要么枯竭，要么变得几乎一文不值。（例如，Curve 协议的 CRV 代币曾接近 6 美元，如今却徘徊在 0.5 美元以下 —— 想用它补贴流动性提供者收益的想法，早已不切实际。）简而言之：没有牛市，就没有「免费午餐」。

伴随代币价格下跌而来的，是流动性的大量流失。DeFi 领域的总锁定价值（TVL）已从峰值大幅缩水。2021 年末达到高点后，TVL 便急转直下，在 2022-2023 年的崩盘期间暴跌超 70%。数十亿美元资本从各类协议中撤离 —— 要么是投资者止损离场，要么是连锁性失败迫使资金平仓。随着半数资本流失，收益自然大幅减少：借款人变少、交易费用降低、可分配的代币激励也大幅缩减。结果便是：尽管 2024 年出现小幅反弹，但 DeFi 的 TVL（如今更像是「总损失价值」）仍难以恢复到昔日辉煌的零头。当「农田」变成荒漠，收益农耕自然颗粒无收。

风险偏好？几乎为零

或许扼杀稳定币收益的最关键因素，其实很简单：恐惧。加密货币投资者的风险偏好已降至冰点。在经历了中心化金融（CeFi）的一系列「惊魂事件」与 DeFi 的「卷款跑路」后，即便是那些最激进的加密货币玩家，也纷纷选择「拒绝参与」。无论是散户还是大户，大多已放弃了曾经风靡一时的「追高收益」游戏。自 2022 年的「加密灾难」后，多数机构资金已暂停投入加密货币领域；而那些曾蒙受损失的散户，如今也变得异常谨慎。这种心态转变显而易见：当一个不靠谱的借贷应用可能一夜之间消失时，何必还要为了 7% 的收益冒险？「如果某件事好得让人难以置信，那它很可能不是真的」—— 这句话终于深入人心。

即便在 DeFi 领域内部，用户也只愿选择最安全的投资方式，对其他策略避之不及。曾在「DeFi 之夏」风靡一时的杠杆收益农耕，如今已沦为小众玩法。收益聚合器与资金池也同样冷清 ——Yearn Finance 不再是加密货币推特上的热门话题。简而言之，如今没人愿意尝试复杂的「高风险策略」。这种普遍的风险厌恶情绪，正扼杀着曾经因承担风险而获得的丰厚收益。没有风险偏好，就没有风险溢价。最终剩下的，只有微薄的基础利率。

此外，还需考虑协议层面的变化：DeFi 平台自身也变得更厌恶风险。许多平台收紧了抵押要求、设定了贷款上限，或是关闭了不盈利的资金池。在目睹竞争对手接连破产后，这些协议不再「不惜一切代价追求增长」。这意味着激进的激励措施会减少，利率模型会更保守 —— 进而再次压低收益率。

传统金融的「复仇」：短期国债收益率达 5%，为何还要满足于 DeFi 的 3%？

颇具讽刺意味的是：传统金融（TradFi）领域开始提供比加密货币更高的收益。2023-2024 年间，美国联邦储备委员会的加息举措，将「无风险利率」（国债收益率）推至接近 5% 的区间。突然间，就连祖母那看似「乏味」的短期国债，收益都超过了许多 DeFi 资金池！这彻底扭转了局势。稳定币借贷曾经的吸引力在于：银行仅支付 0.1% 的利息，而 DeFi 能支付 8%。但当国债以「零风险」提供 5% 收益时，经风险调整后，DeFi 的个位数收益便显得毫无吸引力。毕竟，当美国政府能提供更高收益时，理智的投资者为何要将资金存入一个不靠谱的智能合约，只为获取 4% 的收益？

事实上，这种「收益率差距」正导致资金从加密货币领域流失。大型投资者开始将资金投入安全的债券或货币市场基金，而非稳定币「矿场」。即便稳定币发行方也无法忽视这一趋势 —— 他们开始将储备金投入国债以赚取可观收益（且这些收益大多被他们留存）。结果便是：大量稳定币闲置在钱包中，未被投入流通。持有「零收益」稳定币的机会成本变得极高 —— 错失的利息高达数百亿美元。当现实世界的利率飙升时，停留在「仅支持现金」的稳定币上的资金，却毫无收益。简而言之：传统金融「抢走了」DeFi 的「生意」。DeFi 的收益率若想具备竞争力，就必须提高 —— 但没有新需求，收益率便无法提升。于是，资金就这样不断流失。

如今，Aave 或 Compound（知名 DeFi 借贷协议）或许会为 USDC 提供约 4% 的年化收益率（且附带各类风险），但一年期美国国债的收益率与之相当，甚至更高。道理很简单：在风险调整基础上，DeFi 已不再能与传统金融竞争。精明的资金早已明白这一点 —— 除非这种局面改变，否则资金不会大举回流 DeFi。

协议代币发行：不可持续，且行将终结

坦白说：早期那些丰厚的稳定币收益，从一开始就有很大水分。它们要么来自代币通胀，要么依赖风投补贴，甚至本质上是「庞氏经济」的产物。这种模式本就无法长久。到 2022 年，许多协议不得不面对现实：在熊市中，若想持续支付 20% 的年化收益率，最终只会走向破产。我们目睹了一个又一个协议削减奖励、关闭项目 —— 只因这些模式根本不可持续。流动性挖矿活动规模缩减；随着国库资金枯竭，代币激励也大幅减少。有些收益「矿场」甚至彻底「无币可发」——「收益源泉」干涸，追求收益的投资者自然转身离开。

收益农耕的热潮已彻底沦为泡沫。那些曾经不停发行代币的协议，如今正艰难应对后果：代币价格跌至谷底，追求短期收益的「投机资本」早已撤离。

事实上，「高收益列车」已彻底脱轨。加密货币项目再也无法通过「凭空发币」吸引用户 —— 否则要么会摧毁自身代币价值，要么会引发监管机构的不满。而且，愿意「参与挖矿并抛售代币」的新投资者（说白了就是「接盘侠」）越来越少，这种「不可持续收益」的循环已彻底断裂。如今仅剩的收益，是那些真正由真实营收（交易手续费、利差）支撑的收益 —— 而这类收益的规模要小得多。DeFi 正被迫走向成熟，但在这个过程中，其收益率也「回归现实」，大幅缩水。

收益农耕：一座「空城」

上述所有因素交织在一起，使得收益农耕几乎沦为「空城」。昔日那些活跃的「矿场」与激进的投资策略，如今仿佛已成为「远古历史」。如今浏览加密货币推特，你还能看到有人炫耀 1000% 的年化收益率或新的「矿场代币」吗？几乎看不到了。取而代之的，是心灰意冷的资深投资者与「被套牢后寻求离场」的散户。如今仅剩的少量收益机会，要么规模小、风险高（因此被主流资本忽视），要么收益率低得令人麻木。散户持有者要么让稳定币闲置（虽无收益，但求安全），要么将其变现为法定货币，投入传统的线下货币市场基金。大户则通过与传统金融机构合作获取收益，或是干脆持有美元，对 DeFi 的「收益游戏」毫无兴趣。结果便是：「农田」荒芜，颗粒无收。DeFi 的「寒冬」已然来临，「作物」无法生长。

即便在仍有收益的领域，整体氛围也已完全不同。如今的 DeFi 协议，开始宣传与「现实世界资产」的整合，以求在某些领域勉强实现 5%-6% 的收益。本质上，它们正主动与传统金融「接轨」—— 这相当于承认：仅靠链上活动，已无法产生具备竞争力的收益。「加密货币独立高收益生态」的梦想，正逐渐褪色。DeFi 领域终于意识到：若想追求「无风险收益」，最终还是要走传统金融的老路（购买国债或其他现实资产）。而事实是：这类收益充其量也只能维持在「中个位数」水平。DeFi 已失去了曾经的优势。

如今的局面便是：我们所熟知的稳定币收益，已彻底消亡。20% 的年化收益率本就是幻想，就连 8% 收益的日子也一去不返。留给我们的是冷静的现实：如今若想在加密货币领域追求高收益，要么需承担极高风险（且可能血本无归），要么只是在「追逐泡影」。DeFi 稳定币的平均借贷利率，即便能超过银行定期存款（CD），优势也微乎其微。经风险调整后，如今 DeFi 的收益率与其他投资选项相比，甚至显得有些可笑。

加密货币领域再也没有「免费午餐」

不妨以「唱衰」的视角直面现实：轻松获取稳定币收益的时代，已然终结。DeFi 的「无风险收益梦」并非自然消亡，而是被多重因素「扼杀」—— 市场规律的制约、投资者的恐惧、传统金融的竞争、流动性的流失、不可持续的代币经济、监管机构的打击，以及冰冷的现实。加密货币领域曾经历「狂野西部式」的高收益狂欢，最终却以惨淡收场。如今，「幸存者」们在废墟中艰难求生，能获得 4% 的收益率便称之为「胜利」。

这是否意味着 DeFi 已走到尽头？未必。创新总能催生新的机遇。但行业的整体基调已发生根本性转变：未来加密货币领域的收益，必须通过「真实价值」与「合理风险」来获取，而非依赖「互联网魔法货币」。「稳定币能获 9% 收益，只因数字在上涨」的日子，已一去不返。DeFi 不再是「比银行账户更优的无脑选择」—— 事实上，从诸多维度来看，它如今甚至更差。

一个值得深思的问题：收益农耕究竟能否东山再起？还是说，它本就只是「零利率时代」的短暂噱头？目前来看，前景黯淡。或许若全球利率再次下降，DeFi 能通过「高出几个百分点」的收益重获关注，但即便如此，市场对其的信任也已严重受损。要想让「怀疑的精灵」重回魔瓶，难度极大。

眼下，加密货币社区必须直面一个残酷的事实：在 DeFi 领域，根本不存在「无风险赚取 10% 收益」的机会。若想追求高收益，就必须将资金投入波动剧烈的项目或复杂的方案 —— 而这恰恰是稳定币本应帮助投资者规避的风险。稳定币收益的核心价值，本应是「兼具安全性与收益的避风港」。如今，这一幻想已彻底破碎。市场终于醒悟：所谓「稳定币储蓄」，往往只是「玩火」的委婉说法。

或许，这场「清算」对行业而言并非坏事。剔除虚假收益与不可持续的承诺，或许能为更真实、更合理的投资机会铺路。但这只是长期愿景。如今的现实残酷而清晰：稳定币仍能提供「稳定性」，却再也无法承诺「收益」。加密货币收益农耕市场持续衰退，许多曾经的「农耕者」已彻底退出。DeFi 曾是「两位数收益的沃土」，如今却连「国债级别的收益率」都难以企及，且风险远高于国债。市场已注意到这一点，并用「脚」（以及资金）投出了选票。

以批判视角来看，难免会提出尖锐质疑：若一场号称「革命性」的金融运动，连「祖母的债券组合」都比不上，那它还有何价值？DeFi 领域必须回答这个问题 —— 否则，稳定币收益的「寒冬」将持续蔓延。炒作褪去，收益消失，「投机游客」也已离场。剩下的，是一个被迫直面自身局限性的行业。

与此同时，不妨为「无风险收益」的说法「默哀」。它曾带来欢乐，如今却已落幕。现在，是时候回归现实：稳定币收益率实质上已归零，加密货币领域必须适应「狂欢过后」的生活。请做好准备，切勿再轻信「轻松获取高收益」的新承诺。在如今的市场中，根本不存在「免费午餐」。我们越早接受这一点，就能越早重建信任 —— 或许有一天，我们能找到「靠努力赚取，而非凭空获得」的收益。