当比特币在美国 ETF 的推动下突破历史新高时，以太坊却显得步履蹒跚。

咱们都知道之前市场有一个潜规则：ETH/BTC 汇率一般会维持在 0.05 左右，如果超过这个数，可能 BTC 就要涨或者 ETH 跌，反过来也一样。然而从去年开始这种情况发生了变化，比特币不断冲击新高来到 11 万，而以太坊的孱弱表现就不用说了。到现在，二者的汇率基本上从 0.05，下降到 0.02 左右。

同时以太坊的创始人 Vitalik 在 ETH 如此惨淡的情况下在干嘛呢？对机器人学猫叫，引起了整个网络的不满。

但我们理性分析，Vitalik 这个行为其实和网络的反响没有直接关系。如果 ETH 表现好，人们只会说他可爱。说白了，只是因为 ETH 跌得太惨了，人们的情绪需要一个宣泄的窗口。

而我们深度分析 ETH 为什么会完败 BTC，这背后隐藏着加密货币市场最底层的生存法则：早期获利盘的抛售压力，才是决定资产长期走势的终极变量。

比特币和以太坊早期获利者对比

如果把比特币和以太坊比作两座金矿，比特币的矿工早已带着第一批金子消失在历史长河中，而以太坊的矿洞里至今回荡着叮当作响的镐头声。比特币的“神奇之处”在于，它完成了人类金融史上最彻底的“去获利盘化”——中本聪的 110 万枚 BTC 沉睡 14 年纹丝不动，早期中国矿工挖出的 300 万枚 BTC 经过多轮政策洗牌，大部分流入欧美长期持有者手中。

更关键的是，至少 400 万枚 BTC 因私钥丢失、硬件损坏等原因永久退出流通。这意味着，比特币总供应量的 14%-19% 已从市场彻底蒸发，流通盘的实际抛压远低于纸面数据。这种自我净化能力，让比特币逐渐蜕变为真正的“数字黄金”——没有创始团队、没有预挖、没有利益集团，只有全球共识支撑的纯粹价值存储。

反观以太坊，它的诞生从一开始就带着沉重的历史包袱。2015 年主网上线时，7200 万枚 ETH 被分配给基金会和早期投资者，这些代币的成本接近于零。即便到今天，仍有 160 万枚“创世 ETH”躺在原始地址中，如同一把悬在头顶的达摩克利斯之剑。当 ETH 价格上涨到某些令其满意的高度时，这些零成本筹码随时可能化作核弹级抛压。

更棘手的是，以太坊经历了两次大规模的造富运动：2016 年 ICO 狂潮中，项目方以近乎零成本获取 ETH，巅峰时期单月抛售量超 50 万枚；2021 年 DeFi Summer 催生出新的既得利益群体，Uniswap 空投者曾单日抛售价值 3 亿美元的 ETH。

以太坊转向 PoS 机制后，问题不仅没有缓解，反而埋下新的隐患。PoS 机制决定了以太坊验证节点不需要任何硬件投入，只要将自己持有的 ETH 放到网络中，就能源源不断地生产新 ETH 作为收益。每日产出约 1800 枚 ETH（年通胀率 0.3%），这些几乎零成本的“新筹码”持续进入市场，与早期获利盘形成双重抛压。

相比之下，比特币 PoW 矿工需要支付高昂的电力成本，迫使他们不断卖出 BTC 覆盖运营开支，反而实现了获利盘的持续出清。这种差异在熊市中尤为明显——当市场陷入流动性枯竭时，零成本持币者往往选择“躺平”，而矿工抛售压力会加速市场触底。

历史案例印证了这一规律的残酷性。狗狗币和莱特币这两个“三无产品”（无技术、无生态、无应用）能长期稳居市值前 20，正是因为它们的早期获利盘已充分换手。狗狗币创始人 Billy Markus 早在 2015 年清仓离场，莱特币前十大地址仅占流通量的 4%，持币高度分散。

反观 EOS，尽管曾号称“以太坊杀手”，但 Block.one 团队持有 1 亿枚代币，节点持续抛售导致其市值跌出前 50。BCH 虽然复制了比特币的“死币”特性，但开发团队与矿工的利益内斗，使其始终无法摆脱抛压阴影。

对于投资者而言，这场博弈揭示了两条铁律：第一，任何资产的价格最终由流通盘的供需决定，而非总市值；第二，代币经济学的终极考验是“去获利盘化”的彻底性。当前热捧的 Solana 等新公链同样面临挑战——它们的早期 VC 和团队代币将在未来 2-3 年逐步解锁，只有当这些筹码完成充分换手后，才有可能真正冲击以太坊的地位。

加密市场最深刻的教训是：技术可以迭代，生态可以重建，但人性对获利了结的冲动永远无法消灭。比特币用 14 年时间完成了人类史上最壮观的资产“净化”，而以太坊正在经历同样的涅槃。当前 ETH/BTC 汇率跌至 0.02，我预计这个数字还会更低。但是，有人看到绝望，有人看到机会——或许只有当最后一个早期获利者离开牌桌时，真正的价值游戏才会开始。

（风险提示：文中提及代币均存在极高波动性，请勿盲目跟风）