深度解析 | 再看 DeFi 监管

2023-07-12 23:18

LegalDAO

2023-07-12 23:18

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本期内容：

1、实质重于形式的“去中心化”

2、DeFi 主要应用场景和参与者

3、DeFi 监管的逻辑起点

4、主流监管态度

从 2022 年年初以来，DeFi 的 TVL 已经下降了将近 75%，即使如此仍是一个市值庞大的产业，分布在一些对应用友好的区块链上，包括以太坊、Solana、Cardano 等。虽然这个行业仍然相对不成熟，但 DeFi 可以说是加密产业中为数不多的、已经找到产品与市场契合点的用例之一。对应去年几家中心化机构申请了破产保护，DeFi 相对波澜不惊。也正是由于这个原因，DeFi 的许多利益相关者认为，该行业的最佳途径不是直接照搬实施传统金融中的 KYC 和 AML 流程，而是与监管机构合作并持续探索让他们接受现有的 DeFi，只是目前收效甚微，且在立法角度并没有明显的进展。

Data from defillama

Part 1 实质重于形式的去中心化

目前针对 Defi 并没有放之四海而皆准的定义，即使在市场参与者的认知中，哪些要素会使得一个产品、服务、安排或者活动达成真正意义上的“去中心化”其实都还缺乏共识。似乎目前我们只能粗糙而模糊地认为 Defi 就专指与虚拟资产有关的某种协议和服务，其特点是通过自动执行的代码（即利用区块链技术设计的智能合约）来实现可自动化执行的点对点交易。但具体一个 Defi 项目到底是否真正意义上的“去中心化”则需要综合事实和情境来做实质重于形式的判断。

我们看到很多市面上宣称“去中心化”的项目的确言过其实。因为在实践中掰开细究许多 DeFi 项目仍然具有中心化的治理要素（例如，管理职能、修复代码问题或在某种程度上改变智能合约的功能）。比如在某些情况下，DeFi 的运营者会保留一个管理密钥（administrative key），这可能会使持有者能够更改甚至禁用 DeFi 智能合约，当然这具体取决于合约的编写方式。更多时候，DeFi 项目是通过 DAO 来治理的，目的在于根据一组编码和透明的规则或智能合约进行操作。DAO 的参与者会称 DAO 中没有中央权威机构，且治理会分布在参与者之间。DAO 通过发放治理代币允许不同的参与者决定区块链或协议功能的提案并对其进行投票。而这些治理代币通常可以在 DEX 或中心化交易所进行交易，以换取法币或其他数字资产。

在治理安排上项目和项目之间会有巨大差异，比如治理代币持有者的权力和权限、可以投票决策的事项范围、提交建议及投票的规则、决议通过的机制等。某些情况下，治理代币持有者可以投票更改 DeFi 的智能合约，有时候权限很窄，只能就 LP 代币持有者应计的费用进行建议或对投票的过程进行投票；在某些 DeFi 项目中所有治理代币持有者都可以提案，有些只有持有特定百分比的代币持有者才能提交提案进行投票；有些投票通过和批准的决定是由智能合约自动执行的，有些是拥有管理密钥的所有者才来具体执行这些决定。

Defi 这个表达虽然言简意赅，但其实它更像是一种开放式金融，去中心化的实践往往是逐渐演化的，比如很多 defi 项目刚开始的时候的确是一个中心化的项目，抱着未来能够逐渐去中心化的期待逐渐演化，甚至有的时候还会有双向演化，所以加剧了在监管上说不清道不明的情况。

举个例子，在 CFTC 对 Ooki Dao 一案中，bZeroX 已经把 bZx Protocol（也就是后来的 Ooki Dao）的控制权转移给了 bZx DAO( 也就是后来的 Ooki DAO)，但 CFTC 认为，Ooki DAO 是一个由代币持有人组成的非法人协会，他们使用（“投票”）自己的代币来“管理”协议。bZeroX LLC 拥有“管理员密钥”，允许 bZeroX“访问和控制”智能合约的运行以及这些智能合约中持有的资金，包括更新代码、暂停交易以及将资金存款定向给到用户。根据 CFTC 的说法，当软件的控制权转移到 Ooki DAO 时，这些密钥的控制权就转移到了代币持有者，这些代币持有人组成了 Ooki DAO，由此 CFTC 将 Ooki DAO 作为一个非法人组织对其起诉，系基于以下理由：首先，CFTC 表明 Ooki DAO 是一个“两人或两人以上的团体”，因为它由个人代币持有人组成；第二，CFTC 充分证明两个或两个以上的人“经互相同意”加入 Ooki DAO；第三，充分证明 Ooki DAO 具有“共同的合法目的”。“正如法院解释的那样：“ Ooki DAO 由拥有代币的代币持有人组成，这些代币可用于对某些治理决策进行投票，这些决策可能包括暂停交易、更改软件协议、从中央资金池分配资金或选择重塑 DAO 的品牌。共同目的是管理 DAO，特别是通过使用和分配中央资金池的资金。”第四，就行为能力而言，Ooki DAO“从公平角度需要将其被承认为法律实体的情况下，以一个共同的名义运行。”出于所有这些原因，Ookki DAO 根据州法律可以被作为非法人组织起诉。

Part 2 主要应用场景和参与者

在分析监管逻辑的起点前，我们先梳理一下主流 Defi 涵盖的应用场景，再去辨析其中涉及了哪些主体以及存在哪些行为：

服务内容	服务提供者	描述
交易	去中心化交易所	是一种 P2P 市场，用户在这里直接进行虚拟资产交易，而无需将资金管理权交给中介或托管人。其通过订单簿交易或流动性池促进虚拟资产的交易；将资产存入流动性池并支付应计利息或其他费用。
借贷	去中心化借贷服务	允许虚拟资产持有人通过将资产存放在一个虚拟资产池来赚取固定或可变的资产回报，同时允许其他参与者借入这些资产用于其他金融活动。与此相关的是“质押即服务”，即虚拟资产被质押以参与 POS 共识机制；“流动性抵押”，即用户质押虚拟资产并获得“流动抵押衍生产品”。用户可获得部分质押奖励或交易费用。
跨链服务	跨链桥	通过允许用户将虚拟资产或信息从一个区块链交换到另一个，促进网络互操作性。跨链桥通常会在起始链上的智能合约中锁定或销毁通证，并通过目标链上的另一个智能合约解锁或铸造通证。
信息聚合	聚合器	查询一系列 DeFi 服务，为用户整理交易或其他活动的最佳条款，通常可在单个用户界面中查看。DeFi 聚合器可以分为 DEX 聚合器、流动性聚合器、收益聚合器、资产管理聚合器和信息聚合器。
加密货币混合	去中心化混币	在功能上混淆虚拟资产交易中涉及的来源、目的地或金额。这为交易提供匿名性，使交易的发送者或接收者完全无法识别。虽然这对日常用户来说是一个有效的用例，但黑客们常常利用混币器来躲避监管调查。
提供链下信息	去中心化预言机	将智能合约连接到“链外”数据，预言机不仅提供了在链上传输数据的交付机制，而且还作为验证机制，以确保数据的高完整性。在去中心化预言机网络中，权益质押机制的意义不是为了确保创建有效区块，而是确保能够生成可靠且防篡改的预言机报告，并且报告能准确反映外部世界的状态。
虚拟资产价值稳定	算法稳定币	是一种基于算法的加密货币，主要用算法维持价格稳定，而不是完全依赖于某种储备资产的锚定。其通过协议来维持稳定的价值，这些协议规定稳定币的供应量会随着需求的变化而增加或减少。

而在各类场景中，DeFi 项目的主要参与者如下：

参与者	描述	被监管的可能性假设
用户	DeFi 智能合约的最终用户,可以是代币的交易者、流动性提供者、借款人、出借人、DeFi 应用程序的用户等等	比如某些情况下流动性提供者提供的流动性属于其常规业务，而这些虚拟资产恰好构成证券
开发者	设计和编写智能合约或辅助软件的工程师	假设未来监管要求对智能合约的创设提出要求或标准（比如审计、测试或其他设计要求）一般这些代码都是开源的，并没有受到传统知识产权的保护。假设未来法律对智能合约代码的许可方式施加限制
部署者	将智能合约“部署”到区块链中	假如部署智能合约被用来逃避制裁或其他犯罪行为，则部署行为可能受到监管
矿工	将区块成功添加到区块链，执行智能合约，收到来自协议的区块奖励和 / 或交易费用	作为最强大和最重要的 DeFi 生态系统参与者，他们负责验证交易
中继器	代表其他人向 DeFi 矿工发送与 DeFi 相关的交易请求	可以将其视为类似于经纪人 / 交易商或货币服务商，因此可能要求其注册，并监控、阻止和报告可疑交易
浏览器	使用户能够以方便的格式查看与 DeFi 相关的区块链数据。大多数“DeFi 浏览器”结合了功能包（包括钱包应用）	就浏览器本身而言，只是工具。
顾问	通过个人服务或者算法服务实现顾问服务	与传统证券或其他财务顾问类似
经纪人	管理数字资产的人士	与传统证券或大宗商品经纪人类似的方式对经纪人进行监管
投资者	投资者的身份可能有些复杂，有些投资者可能是开发团队、或者是治理者	可能受到证券法的约束
治理者	参与 DeFi 智能合约系统或 DeFi 基础设施的正式治理，也往往是投资者	取决于治理者对相关 DeFi 系统的控制力和 DeFi 系统的相关属性，治理者可能会需要受到牌照类监管
推广者	公开推广、促进和宣传 DeFi 的可及性和实用性	可能会受到投资者保护或者广告法相类似监管的约束

不过，在很多项目中，大部分的参与者并不只有一种角色，而是“身兼数职”，协同作用。比如说一个加密钱包的应用就需要综合浏览器、工具包、推荐等功能，而很多团队也综合了开发者、部署者、参与治理等角色，有些时候这样的安排合情合理，但有些时候这样的身兼数职就会造成利益冲突，而目前对于这样的利益冲突并没有有效的监管制约。

Part 3 监管的逻辑起点

从监管的角度，目前比较容易理解的方式要不就是监管“制造问题的人”，比如近期密集的执法行动，要不就是监管相关的“活动”。与虚拟资产有关的活动往往可以分为三个类型：（1）与虚拟资产发行有关的活动，比如创设、发行、分发、回购等；（2）与分布式账本基础设施运营有关的活动，比如虚拟资产交易的验证和清算；（3）提供与虚拟资产相关服务的活动，比如钱包、托管、支付、兑换、交易、借贷、杠杆、风险管理服务等。还有一些服务于上述活动的其他外围活动，比如代码开发、提供外部数据（预言机）、API 和云服务、风险管理咨询服务和审计服务等。总体见下图：

基于创设的目的及使用方式的不同，监管者也倾向于把虚拟资产进行分类，尽管各国的分类标准不同，但目前大致集中在以下几个方面：

稳定币	针对特定资产或一揽子资产维持稳定价值关系的虚拟资产
全球稳定币	致力于跨司法区域被使用，包括一种支付或者价值存储的手段
证券型代币	与传统金融工具类似提供权利和义务的代币，包括股份、债券工具、或者集合投资工具的单元
实用型代币	是的用户能够获得特定商品、服务或者应用的代币
治理型代币	作为激励被发放给用户，允许用户有机会参与智能合约的决策制定
原生代币	协议运营的一部分，创始区块，通常用来支付交易费用

在以上依据虚拟资产分类以及与虚拟资产有关行为的分类基础上，监管逻辑也往往针对中心化的、去中心化的、以及用户风险敞口这几个方面来展开。中心化管理的虚拟资产的监管逻辑相对比较清晰，主要针对中心化的主体以及与虚拟资产相关的行为。而与中心化的逻辑不同，Defi 的监管却充满了困难。首先，在出现问题时，应该由谁来负责？如何识别 Defi 协议开发者和运营者（因为分布式治理很难认定）？产品和服务的全球性又加剧了监管的难度。基于 Defi 的技术特性，我们如何判断公链是否可以提供适当的安全等级，Defi 服务应用程序的安全性如何保障，提供 defi 访问的中介机构是否需要遵守特定行为准则等等一系列问题都尚未解答。

Part 4 主流监管态度

由此，目前针对去中心化管理的虚拟资产行为的明确规定凤毛麟角，各国主要还处在报告（reports）和探讨倡议（working paper）的阶段,根据 FSI 今年 5 月的报告（FSI Insights on policy implementation No.49），罗列如下：

只有一个司法管辖区发布了与 DeFi 有关的政策。作为加密代币新监管政策的一部分，迪拜金融服务管理局（DFSA）已澄清，在迪拜国际金融中心（DIFC）成立的参与建立和运营去中心化交易所的公司需要获得 DFSA 的许可。在 DFSA 许可实体的协助或安排下，只有向非零售客户提供质押类活动，并且质押的目的是让借款人参与公认加密代币的 POS 机制。英国金融行为监管局（FCA）向 DeFi 应用程序开放了监管沙盒，新加坡金融管理局（MAS）正在探索资产标记化和 DeFi 在可信网络中应用程序的可行性，在可信网络的设计中嵌入金融稳定和完整性风险的护栏。一些当局主要采取行政执法措施，以解决使用某些 DeFi 协议带来的具体风险，因为立法技术难度确实很高。比如美国财政部外国资产控制办公室（OFAC）对 Tornado Cash 的制裁就是这样，该制裁涉及使用该协议带来的洗钱、恐怖主义融资和其他非法活动风险。随着 Tornado Cash 背后开发团队被捕预示了即便是匿名松散的机构可能会面临法律的制裁。这次制裁对 DeFi 生态产生的影响是巨大的。

再来看加密友好的香港，在蔡钟辉（香港证券及期货事务检查委员会中介机构部临时主管金融科技咨询小组主席 ) 的公开演讲中，我们看到 SFC 对 DeFi 的看法是 SFC 旨在确保对于受其监管的金融活动，通过适用相同现有监管框架来定义这些活动，只要 DeFi 活动属于证券及期货条例（SFO）的范畴。在遵循 SFC 所提倡的“相同风险，相同方法”的原则下，DeFi 将受到与传统金融融实体相同的监管要求约束。从事或执行此类活动的人员应遵守许可要求并受 SFC 监管，以阐明自动交易服务的规定是受 SFO 监管的活动。如果去中心化平台允许交易构成 SFO 规定的证券或期货，那么该平台及其运营商将需要获得第七类受监管活动的许可证。在香港，向公众提供集体投资计划（CIS）必须遵守 SFO 项下的授权要求，因为符合集体投资计划（CIS）定义的 DeFi 流动性资金池协议可能需要遵守这些法律要求。向香港投资者提供虚拟资产（VA）存款、储蓄、收益和服务的安排，其中一些可能构成 SFC 监管范围内的 CIS，甚至可能实际上是一个非法集体投资计划（ICIS）。确定谁应对 DeFi 承担责任的挑战实际上可能并非完全无法解决。SFC 将在了解 DeFi 协议的内部运作和安排后，对每项 DeFi 服务或活动进行逐案评估。然而，在前面提到的一些挑战，值得注意的是，部分 DeFi 协议可能仅在名义上实现去中心化。实际上，一小部分开发人员、运营商或相关方可能仍具有控制权，例如，他们可能持有绝大多数治理代币或有权对审计提出的治理建议作出决策。因此，在分析这个问题时，重要的是要关注这些安排的实际解决方案，而不仅仅是看他们如何宣传自己的项目。

结语

一方面，建立一个清晰一致的全球监管框架、以加强诚信、打击洗钱和恐怖主义融资对于数字资产行业的成熟至关重要。另一方面，采取法律和政策允许开发和使用隐私保护技术对于平衡个人隐私与更广泛的公共政策和社会需求也不可忽视。但我们明显感觉到，与 DeFi 有关的风险与现有金融法规所处理的风险相似。然而，认为监管只需要调整不同金融活动的监管范围，以便将 DeFi 与传统金融一起纳入，也即不惜一切代价地去复制现有金融规制的做法是不妥帖的。截至目前整个加密资产的市场规模还只是 1.16 万亿，甚至还没有达到苹果微软谷歌这类单体科技公司几分之一的水平，但带来的监管难度和监管成本却是巨大的。我想这也可能是目前 defi 监管陷入身陷囹圄的原因之一吧。

2011 年诺贝尔经济学奖获得者托马斯·萨金特曾指出，金融体系脆弱性源于制度设计。可预见的未来，加密资产体系、以及相应的金融科技体系是否能积极主动拥抱监管，将决定其下一步是否可以成为重塑全球金融体系的关键。