本篇旨在系统讲解 LSD 赛道从上游到下游的全景及竞争概况，从质押逻辑到后续推演和投资机会均有涉及。

撰文：Shield

文字稿来源 Shield 华语频道《2023 第一叙事，以太坊上海升级——庖丁解牛 LSD 生态详解公开课》

Lecture 1：谁能参与质押投资？从联合质押模式谈起

Jerry：

今晚我分享的主题为——「谁能参与质押投资？从联合质押模式谈起」。

我是 Lido CN 目前的负责人 Jerry，Lido 是以「以太坊质押」为核心的一个多链流动性质押协议，除以太坊外，还支持 Polygon 等几条公链。如果你想要了解更多关于 Lido 的新闻或动态，可以关注 Lido 的官推和 Lido CN。

一. 质押的基本逻辑

首先说明一下「什么是质押」——「质押的基本逻辑和定义」。

官网定义为：质押是指存入 32 个以太坊以激活验证者软件的行为，作为验证者，你将负责存储数据，处理交易以及向区块链添加新区块。这将保证以太坊的安全，并在此过程中你可以赚取新的 ETH。

以上是非常官方的定义说法，而通俗易懂的定义为：挖矿 mining，在 POW 时代或当前的比特币网络，矿工通过购买或者运行算力设备完成共识的任务，而在以太坊的 POS 的时代，验证者取代了矿工的角色或职责，通过抵押以太坊或运行验证节点的方式来完成共识任务，并获取一定的收益。

从「质押的基本定义」中可以提取几个重要的点：

第一，如果要参与质押，你必须要有 32 个 ETH，每个验证节点都需要存入 32 个 ETH 后才能被激活。

第二，如果要运行一个验证节点，你需要搭建自己的基础设施：

• 软件方面，你需要执行层的节点和共识层的节点；
• 硬件方面，你需要有一台性能较好、硬盘容量足够大的电脑；
• 网络宽带方面（这一点后面的课程内容会更详细地展开）。

通过上述的几个硬性要求，我们可以总结出当前跑一个验证节点的一些痛点：

1.以太坊有数量门槛。它要求一个验证节点必须至少有 32 个 ETH，这是一笔不小的金额，数量的限制就让很多没有 32 个 ETH 的朋友无法参与到质押。

2.对于已经在跑验证节点的朋友，他们的 32 个 ETH 和获得的信标链上的收益，当前都是完全被锁定在信标链上的，无法提取、无法转移。信标链上线至今有两年多了，第一个节点所质押的 ETH 已经被锁定超过两年的时间。

3. 收益。熊市的状态下只有 4%-6%，而在牛市的时候可能会达到 8% 或者更高。但是我们毕竟还没有经历过那个时候，所以它相比一些其他的 DeFi 项目，收益是比较低的，但是同时风险也比较低。

4.关于硬件成本。当前 32 个以太坊投入，与在 POW 时代的矿机相比，它的硬件投入成本是偏低的。

5.技术门槛或者运维成本。对于要跑节点的朋友，你至少要对计算机的相关知识有所了解，比如知道怎么样使用命令行与节点进行交互；怎么样去保持你的节点 24 小时不掉线；是否要进行节点的备份；节点如果出现问题，应该怎么样进行排查等问题。还有一点是，要去了解以太坊质押的整体机制，包括它的收益是怎么计算的，哪一些情况会出现惩罚，或者哪些情况会出现 slash。

二. 多种类型的质押

有了痛点，行业就会出现各种各样的解决方案：

第一个类型是独立验证者（solo staking）；第二个类型是质押即服务平台（stSaaS）；第三个类型是联合质押机制（pool staking，可以理解成是联合质押协议的一种）；第四个类型是中心化机构的质押服务。

我认为「存在即合理」，每种类型的质押方案都有不同的优缺点，可以从不同的角度解决当前质押存在的问题。

想要参与质押或评估质押项目的人需要意识到，方案并非「非黑即白」，每种解决方案都包含一定的权衡取舍。更重要的是要从想要解决的问题出发，看项目提出的方案是否具有可持续性和长期性，以及是否符合法规和市场需求。

接下来，我将通过分析每种类型质押方案的优缺点，让大家更深入了解这四种类型的质押。

 （一）独立验证者（Solo Home Staking）

独立验证者本质是自己跑这个验证节点，他们是以太坊最原生的一类质押参与者。

优点：

1.拥有全部的控制权，这里说的控制权其实是验证者自己管理节点的验证私钥和提款私钥。节点在执行共识任务的时候，需要用验证私钥进行签名的确认（类似你完成了某项任务，你需要在任务清单上签上你的名字，来告诉别人这个任务是你完成的），在节点运行期间，这个私钥经常被使用。对于提款私钥，对应到提款地址，当质押奖励可以提取的时候，它会自动转移到你的提款地址上，当你想要从这个地址上转移你的奖励时，就要用到提款私钥。

2. 没有任何平台或者第三方会去收取佣金，因为你拥有节点的所有收益权。

3. 拥有以太坊最追求的去中心化。

缺点：

前述的那些痛点，都是从独立验证节点概括而出的，比如说数量门槛高、投入大、质押资本效率低、长时间锁定无法提取、收益相对较低、硬件成本和技术门槛，对小白或者新手并不是那么友好。接下来说的三种类型，都会引入第三方或者平台的概念。

总体来说，独立验证者的优势是拥有完全的控制权和收益权，以及符合去中心化的理念。但其劣势也很明显，包括数量门槛高、质押效率低、长时间锁定等问题。

（二）质押即服务平台（stSaaS）

对于拥有 32 个 ETH、想参与质押但又不想搭建这种基础设施、不想运维节点的用户，stSaaS 是一种相对合理的合作模式。它的合作模式是用户提供 32 个 ETH，自己保存提款私钥，质押即服务平台帮助用户运维验证节点并保管节点的验证私钥，最后收取一些佣金。

优点：质押者用这种方式参与质押没有技术门槛，用户也不需要付出任何基础设施的成本。用户持有提款私钥，对质押的资金仍然拥有控制权，所以质押节点服务停止后，ETH 将直接转移到用户所控制的地址上。

缺点：

1. 数量门槛还是 32 个 ETH；2. 你的 32 个 ETH 仍然长期处于被锁定的状态，无法转移；第三，你要去分辨平台的运维能力，因为验证私钥是由平台来控制，你所能够获得的收益取决于平台的运维能力；最后一点是如果你要退出验证节点服务的话，需要平台使用它的验证，签署退出协议，所以平台从某种程度上有服务的终止权。

（三）联合质押（Pool Staking）

如果你没有 32 个 ETH，想参与质押应该怎么做？一种方式是大家一起凑一凑，你一个，我一个，凑够 32 个，让第三方服务商帮着运维节点；另一种方式是平台方或者是质押池协议，用户将零散的 ETH 凑够 32 个 ETH 后存入质押池，质押池会将用户的 ETH 存进以太坊质押合约，激活第三方运营的验证节点，通过合约或者多签的模式来管理提款私钥。在这种模式下，质押者可以质押任意数量的 ETH，比如说 0.01 个，然后坐享收益，只需要付出一些佣金，但是也不掌握任何私钥。

节点有两种形式来加入到质押池协议当中：第一种是 DAO 白名单机制，即由 DAO 投票选出的专业节点运营商加入到这些网络协议中，帮助运维验证节点；第二种就是类似抵押制，每个验证节点所对应的 32 个 ETH 中，运维者需要提供 16 个 /8 个，接着再从质押池中配对剩余的一半，组成 32 个 ETH。

它的优点是：

1. 没有数量门槛，0.1 个 ETH（甚至更少）也能参与；

2. 没有技术门槛，运维的事情交给跑节点的人来做；

3. 通过质押池可以进一步分散质押的风险。这种质押池的验证节点群会包括多种多样的节点的客户端，地理上、硬件设备上也是具有多样性的，可以理解成你所质押的 ETH 其实是分散在了多个节点上面，如果某个节点出现了惩罚或者 slash 的情况，对于你所质押的以太坊的影响很小。

4. 联合质押的协议通常还会发行自己的 LST 代币（Liquid Staking Tokens 流动性质押代币），代表了质押者的质押份额。这种代币可以在二级市场流通，如果有良好的流动性，你的质押存款和奖励无需锁定，随时可以流通，因为质押存款和奖励都是通过 LST 代币体现的。这种代币可以在二级市场很好地进行流通，所以你可以随时通过卖出 LST 代币变现退出质押，无需等待，通过这种方式实现了某种「软退出」。而且，一些 LSD 代币也可以用来参与 DeFi 项目，除了获得质押收益之外，你还可以获得一些额外的奖励，比如提供流动性，比如抵押 LST 代币进行借贷，让资产的利用效率变得非常高。（注：此处仅表示客观上存在的再质押方式，不构成投资建议，请慎重考虑风险）

不足点还是在私钥管理的角度，当前质押者不拥有任何的私钥。后面我们也会解释像 Lido 这种协议是怎么样解决这类的问题的。 

（四）中心化机构质押服务

这种服务属于托管服务，与中心化交易所类似。

缺点：

这些机构提供质押服务，透明度可能会降低。用户需要完全信任这些机构，因为对用户而言，这种服务是某种程度上的「黑盒」。用户无法判定这些机构是否真的将他们的 ETH 用于质押，也无法确定佣金收取情况。对于使用 Lido 进行质押的用户，Lido 协议会收取 10% 的质押奖励作为佣金。这些中心化平台可能会收取更高的佣金，例如 20% 或 25%。甚至有一些平台的佣金收取情况是未知的。

此外，合规问题也需要考虑。中心化交易所有大量 ETH 储备，这些储备有可能被用于快速提款，也就是说，当用户要提款时，机构会先借用这些储备来满足用户的需求，然后再从以太坊信标链上提回它们的以太坊。这种方式对用户来说是完全「黑盒」的，也会存在一定的合规风险。

最后，尽管这些机构也发行像 LST 这样的代币，但合约权限归机构所有。

三. 以 Lido 为代表的联合质押模式详解

Lido 是去中心化的流动性质押协议，可以被归类到联合质押类。

首先我们来看一下 Lido 的整个工作流，再将工作流分成几个小的片段深入剖析一下。

Step1: 用户通过 Lido 来质押 ETH。

Step2: 用户得到 1 : 1 的 stETH。

Step3：Lido 把碎片化的 ETH 整合成 32 个，拿去激活已经配置好的节点。

Step4: 奖励，Lido 每天会固定地用预言机去汇报当前信标链上 ETH 的总量，总结出 Lido 持有 ETH 的总量

Step5：通过公式去更新每个质押者地址上的 stETH 的数量

Step6: 退出，等到上海升级以后，质押者可以退出质押

Step7: 等待 Lido 处理，可以取回 ETH。

接下来我们从一到七，一步一步往下看里面的一些细节。

Step1: 质押 ETH——质押与流动性质押的市场体量

Lido 的目标是让更多的人参与到质押中，让质押简单化、平权化，让更多的用户可以参与到保护以太坊的网络安全中来。这涉及到质押的市场体量问题和流动性质押的市场格局问题。

整体质押活动的市场体量：

横向对比来看，当前以太坊质押总量大概在 1690 万个 ETH 左右，270 亿美金的规模，质押率大概只有 14% 左右，质押渗透率其实非常低。通过左图，我们可以看出其他一些 POS 的公链的质押率，比如 Solana 达到 70%，BNB Chain 达到 97%，Avalanche 达到 64%，Cosmos hub 达到 62%，Polygon 相对较低但也能达到 40%。

以太坊当前的质押率低是有一定的原因的：其一是当前还不能提款；其二是整个质押流程还存在系统性不完善，所以很多人有参与质押的意向，但是还在观望中。随着行业生态完善和上海升级，以太坊上的质押量将会迎来较为可观的增量。我个人期待以太坊质押率能达到 30%，乐观情况可能达到 40%。如果 ETH 的价格能回到高位，那质押市场的千亿规模也是可以期待的。

但是必须声明，这个过程并不是几个月短期之内就能完成的，不是一蹴而就的。以太坊的规则限定了每天能够加入到这个网络或者退出网络的节点数量，它与全网验证者的数量是正相关的，全网验证者越多，每天允许进入到这个网络的验证者也会越来越多。这变相限制了每天能够激活的 ETH 的数量：当前大概每天最多能够激活 5 万多个 ETH，一年新增进入到网络的大概是 1800 万个 ETH。假设没有节点退出，一年最多能新增 18%。

流动性质押市场当前格局是怎么样的？

此处所探讨的流动性质押是指「流动性质押协议」，即：你存入 ETH，平台或者协议给你流动性质押代币，并把你的 ETH 完全存到质押存款合约以激活验证者参与共识任务的这种协议。当前流动性质押协议的玩家非常多，最近上线或准备上线的新玩家比比皆是。流动性质押协议在整体质押市场中的占比 40% 左右，Lido 在当前的流动性质押市场份额是 75% 左右。

流动性质押市场份额有望持续攀升，有几个原因：首先，质押收益属于真实收益；其次，流动性质押代币可以很便捷地被集成到各种 DeFi 新玩法之中，有很好的可组合性，有观点认为它完全可以被看作是未来 DeFi 的基础收益，帮助用户获得叠加收益（DeFi 收益 + 质押收益）；最后，相对老生常谈的一点优势还是流动性质押协议没有质押的门槛，任何人都可以参与其中，特别是能够去吸收没有 32 个 ETH 的用户。

Step2: 得到 stETH——stETH 的价值与流动性分析

stETH 是 Lido 的质押凭证，有如下特点：

第一，它是一种 rebasing 代币。rebasing 翻译成中文，可以解释成「变基」，它意味着你持有的代币有一个特点：你地址上的 stETH 的数量会每天自动地变多，多出来的一部分其实是你当天的质押收益的体现，但是地址上不会出现有奖励发放的相关交易。

第二，stETH 的供应量是完全等于 Lido 质押池中的 ETH 的数量，是 1 : 1 backup。

第三，质押的时候 Lido 会 1 : 1 的发给你，但是二级市场拥有 stETH 的定价权，可能 stETH 会出现一些折价或出现溢价，具体看市场是怎么样去定价的，这跟 Lido 本身的协议 1 : 1 是没有关系的。

第四，stETH 拥有比较好的流动性，质押者在上海升级前也能通过二级市场上顺畅地退出质押。比如当前 stETH 对到 ETH 汇率是 0.9999，只有万一的折价，非常低。

值得关注的还有 stETH 的封装版本 wstETH。wstETH 持有者也能跟 stETH 一样有质押收益。比如说 stETH 每年 5%，那 wstETH 持有者也会获得每年 5%。但持有者手中的这些 wstETH 数量不会变化。这 5% 的收益体现为 wstETH 对上 ETH 汇率，汇率会每天增加，所以如果你持有 wstETH，你会发现你对上法币的价格是越来越高的，越来越值钱。

stETH 或者 wstETH 都有很好的可组合性，类似 DeFi 乐高的属性，目前市面上有两种比较主流的玩法：

• 玩法一是在 Curve balance 下提供流动性，在获得一部分质押收益的时候，还获得 LDO 的奖励，整体收益正常会比单独持有 stETH 的收益高。
• 玩法二是借贷，当前 AAVE、Maker DAO 等多个平台都支持 stETH 或者 wstETH 的借贷。AAVE 最近在主网上线的 V3 版本的高效模式中，wstETH 的借贷率能高达 90%。基于此不难联想到，借贷可以衍生出来循环质押的玩法，进一步提高整体质押的收益。也有项目（比如 DefiSaver，InstaDapp，Oasis.app，IndexCoop）已经把循环质押做成一个产品，让用户可以一键完成循环质押。

简单介绍「循环质押」：指的是用户拿着 stETH 抵押到 AAVE V2 借出以太坊，借出 ETH 以后，再把 ETH 质押到 Lido，然后把 stETH 存到 AAVE V2 这样的借贷平台中，再借出 ETH，以此类推。这种模式下可以获得大概 3.2 倍的杠杆，在 AAVE V3 的高效模式下，甚至能达到最高 10 倍的杠杆。但必须请各位注意循环借贷里的风险，风险点包括但不限于 stETH 与 ETH 的折价风险等。如果出现大幅度折价，用户存在被清算的可能性。尽管这种情况属于某种极端事件，但仍然需要用户需要自己去多做研究，慎重考虑。

最后想聊一下关于流动性质押代币的想象力。

我时常在想，有没有可能存在某些「此前用 ETH 来完成、此后 stETH 能够代为完成」的事？比如说，新项目需要提供流动性，当前主流做法是在去中心化交易所上开一个与 ETH 相关的交易对。是否有可能使用 stETH 来初始化这种流动性，这样流动性的提供者还能获得一部分质押收益，何乐而不为？

Step3：捆绑 32 ETH·Lido 合约权限管理与节点管理

在这一步骤上有两个方面值得关注：第一是合约权限的管理，第二是节点的管理。

（一）合约权限管理

Lido 的相关合约权限是用 Lido Dao Aragon 链上投票系统进行管理的:

当前任何人都可以发起投票，投票为期三天，前两天可以自由投票，最后 24 小时只能投反对票，或者赞成改反对。这种两阶段的方式，类似于一个时间锁，用以防止这种闪电治理的问题。无论是合约升级还是参数的更新，都是需要先通过链上投票，所以 Lido 的合约权限并不是掌握在几个人手中或者多签手中，而是掌握在整个 LDO 的持有者手中。

有的人可能会担心——质押在 Lido 的以太坊的安全性。这就涉及到提款私钥的管理。在 2021 年 7 月以后，所有的验证节点的提款私钥都指向一个由 Lido DAO 控制的合约地址。所以该合约的升级也要通过 Aragon 链上投票后才能执行，它的安全性是有保障的，提款私钥被黑掉的可能性会非常小。

（二）节点管理方面

运营商：

在节点管理方面，Lido 当前拥有 29 个白名单的节点运营商（机构进行了业务的合并）。29 个运营商里包括了 Prismatic Labs、ChainSafe、Nethermind 这些以太坊客户端的开发团队。

节点份额：

当前每个节点的份额都不超过全网质押量的 2%。节点之间更像是一个节点联盟，基于 Lido 的框架进行节点维护的工作，他们有足够的自主权（比如说客户端的使用的选择、MEV 的中继器的选择等）。

白名单模式：

当前我们可以看到 Lido 采取了白名单的模式，这种模式是你要先申请加入到 Lido 这种节点当中，接着 Lido 有一个专门负责节点评选的小组会进行筛选，最后提供这种候选名单，最后让全体的 DAO 或者 LDO 的持有者进行投票，如果投票通过了，你就能进入 Lido 的网络。

筛选的过程：

1. 尽职调查，不能出现白标运营商：（背后的节点，并不是你本身的实体）

2. 法律和实际都没有关联：节点之间或者运营商之间，在法律上或实体上都没有关联，一个比较好的例子就是 BlockDaemon 和 AnyBlock，他们在业务合并后被当成一个运营商来看待。

3. 地理上和司法上的分散化：Lido 希望在更大地理范围上（七大洲或者说全世界各地）都能有一些节点运营商，在地理上足够分散；司法上的分散，即不希望一些国家直接把整个 Lido 的网络给验证节点关停掉，对于这种情况只有通过让它足够的分散化，达到影响最小。

4. 节点运营商的份额 < 总质押量的 1%：Lido 有个原则，当上海升级以后，每个节点运营商的份额都不应该超过全网总质押量的 1%。

5. 节点运营方式的多样化：比如，有些人可能会选择 cloud service（云服务），有些人会自建机房，还有些人会选择托管机器的方式。Lido 希望让运营方式更加多样化，从而使某一种运营方式产生的影响最小。

6. 客户端的多样化：Lido 第四季度发布了当前客户端的使用情况，Lido 共识层的客户端的多样化程度其实比全网做得更好。

当前白名单节点管理模式导致节点无法无需信任地加入到 Lido 的网络， Lido 也致力于去改善这一点。前段时间 Lido 公布的 V2 版本中引入「质押路由」这个概念或架构，即是为了引入无需信任的节点进行的这种架构调整。

质押路由：采用模块化的方式对节点群进行隔离管理，让 Lido 变成一个验证节点的聚合器。基于质押路由，每个人都可以来设计或者开发相应的节点模块，只要 DAO 投票通过后就能上线。

最近 Lido 在测试 Obol 和 SSV 的 DVT 的集成。有些人会提出这样的一个疑问：Lido 最后会采用哪一种 DVT 技术？

这种模块化或者质押路由已经给出了一个很好的答案。如果两方的 DVT 技术都足够优秀，Obol 可以申请一个 DVT 自己的模块， SSV 也能申请一个自己的质押模块。这样的话 Lido 去中心化程度会进一步加强。不仅仅是 DVT 技术，开发者也可以设计出根据这种抵押或者链上声誉系统的这种节点模块，最后通过这种多模块的组合，让 Lido 进一步的去中心化，同时加强了 Lido 网络的弹性。 

Step4/5: 奖励产生和用户奖励分配问题

1. 收益的来源

当前质押者收益来源包括两个：一个是共识层的收益，一个是执行层的收益。

执行层的收益是优先交易费或者 MEV 的奖励；共识层的收益是 ETH 增发的量。

对于共识层，随着全网的质押量的上升，共识层收益是下降的；对于执行层，如果 Lido 相关的验证节点出块了，就会获得除去 EIP1559 之外的优先交易费，还有可能存在 MEV 的奖励。当前 Lido 会把这两部分执行层的奖励全部指定到一个地址上，每天固定的时间将这个地址上的余额全部重新质押到 Lido 协议，让用户去分享这份收益，这份收益当前大概占到 Lido 质押用户收益的 20%。

关于 MEV 的收益，Lido 制定了一套 MEV 奖励的框架，每个验证运营商都遵守这个框架，让这个 MEV 的奖励足够透明。如果有一个验证节点出块了，也可以往回溯，找到具体获得了多少的 MEV 奖励。

2. 发放收益

Lido 在发放收益的时候，有一个预言机的网络，预言机网络会在北京时间八点左右汇总信标链上的 Lido 相关节点的余额，得到 Lido 整个池子的总 ETH 的数量，从而更新每一个质押者的 stETH 的数量。

那么为什么我们要用预言机？

因为当前信标链的余额状态，无法直接同步到执行层，所以需要引入第三方。引入第三方会产生一些信任问题，所以 Lido 社区也在探讨使用 ZK，即零知识证明的技术来优化预言级，使其无需信任。

3. 用户余额公式

当一个用户进行质押时，比如质押一个 ETH，Lido 合约记录的不是质押一个 ETH，而是马上计算出这个用户质押一个 ETH 会得到的质押份额，并把它记录在 Lido 合约里面。所以每天预言机汇总了池子里面总的 ETH 数量后，就会根据这个公式去更新用户的余额。当用户在每天九点以后打开钱包，会发现你的 stETH 发生了变化，通过计算质押份额，得出当前最新的 stETH 的数量。

Step6/7: 关于上海升级后赎回 ETH

当前大家已经可以「赎回」你的 ETH，通过非官方的形式，通过二级市场像 Curve，通过直接把 stETH 兑换成 ETH 或者其他代币的形式退出质押。

Lido 发布了对于提款的一些设计，等到上海升级之后就会上线。在官方设计当中，上海升级的提款模块会分成两种模式：

• 第一种模式叫做 Turbo 模式，可以理解成一个常规模式，用户发起提款，Lido 在几个小时或一两天之内，通过获取到足够的 ETH 的数额，以 1 : 1 的比例给用户兑换成 ETH，用户可以拿回自己的 ETH。
• 第二种模式是一种叫做 Bunker 的模式，Bunker 模式是在极端的情况下，为了保护大部分质押者的权益而设计的模式。Slashing 机制的计算非常复杂，需要一段时间来判定。基于此，如果遇到大规模的 Slashing（Lido 当前网络运行两年多，没有遇到任何 Slashing 的情况），质押者的提款功能会被暂停。Lido 需要一定的时间来计算这些损失，最后会由质押者共同来承担这一部分损失。Lido 就会开启 Bunker 模式，防止 Slashing 期间一些质押者，由于他能优先获得链上信息或优先获得信息从而立即申请提款，躲过这次损失的认定，这个损失最后都会分摊到其他质押者，会导致一定的不公平性。

Lecture 2：谁能成为验证节点？stSaaS 带来的另一种可能

Kenway：

我是 XHash 的联合创始人。XHash 的主要业务是以太坊 POS 非托管的质押服务，主要服务于愿意参加以太坊质押、创造以太坊共识的客户。

我们这一课来探讨一下——谁能够成为验证节点？stSaaS 带来的另一种可能性。

一、作为 validator 的「权利和义务」

1.「权利」——有什么好处？

首先是为以太坊生态的去中心化做了贡献。因为你是 solo staker，你的投票权、出块的权利都是掌握在自己手里的，整个以太坊的验证者的集权就会变得分散，为整个以太坊生态的去中心化做了一部分贡献。

其次是能够获取所有的收益。因为没有找一个第三方去合作，让他们去从中收取一部分手续费。从一个更技术的、更底层的角度，我们来谈论质押过程中的收益分为哪几部分：

首先是底层分为两个部分：一个部分叫做执行层收益，一个部分叫做共识层收益。

执行层收益是如果你的验证者被选中出块的话，这个块儿里边的整个交易的费用都会被获取，也就是左图第一行第二个里的 Transaction Fee。

共识层收益是，你的验证者即便没有被选中成为一个出块者，你仍然可以对你相关的链上的块进行一个投票，只要是你正确参与了这些投票，就可以获得一个微小的共识层的收益。这个收益虽然比较小，但是每四分钟会有一次，整个累积起来占整个质押收入的大部分份额。

从公式上我们能看到：

1） 共识层收益（Issuance）+ 执行层收益（Transaction Fee）=一个块儿里边的所有的收益，这个块里面所有的收益乘上每一年的出块数量，就是整个网络上每一年参与质押的收益（Annual Network Staking Rewards）。

2） 这个收益代入进来之后，再看一下你的 Validator 占整个网络收益的比例是多少，即你的 Validator Staking Balance（比如说你只有 32 个 ETH）除以全部整个网络上质押的数量（Total Network Amount Staked），就是你的比例；比例再乘上全网的收益（Annual Network Staking Rewards）就是你的 validator 收益（Validator Staking Rewards）。

3） 收益（Validator Staking Rewards）再除以你质押的一个本金（Validator Staking Balance），就是你的年化收益率（Validator Staking Yields）。

但是这个时候，可能会有一部分损失：比如离线的时间造成的损失或者 Slash 造成的损失。减去这个百分比，就是你一年里一个验证者所获得的收益的年化百分比。

收益的百分比随着全网上质押者数量的不断增加，会不断降低。现在全网大概是 1600 万的以太坊在质押，大概是 14% 的一个质押率。这样的话，现在的收益应该在 5%-6% 之间。所以说你如果作为一个 solo staker，你的运行没有什么问题的话，就可以把这些收益全部拿到。

2. 「义务」——What Should a qualified Validator do？

作为一个 solo staker 需要有一些义务——你要运行你的硬件，即运行你的节点。有一个硬件需求。

硬件需求：客户端需要一个 8 核的 CPU，大概有 32G 的内存，还要一个 2TB 的固态硬盘。这只是一个基本的需求，如果为了更稳定，则需要去增加硬件的配置。现实情况下，往往需要的硬件配置比这些要高很多。

技能：首先要理解以太坊质押是一个什么样的事情，在产生这些质押的过程中，你需要去操作一些 GUI 的程序，也有一些命令行的程序，要理解这些基本的操作。

网络：需要保证节点在线，这就需要有一个比较好的网络。据现在的观察，保持正常的节点同步，可能需要一个十兆的网络的带宽，而且要保持一直在线。如果你是做 solo staker，比如是在家里用自己的服务器，这就需要你的网络是比较稳定的。但是在大部分情况下这种家用网络可能不是那么稳定，会存在断网的一些情况，而且有时候断网的时间会比较长，就会影响你的在线率，一旦影响了你的在线率，你的收益率也会受到影响。

电源：因为服务器要 7*24 小时在线，电源必须要可靠。如果有可能的话，最好是要配一个 UPS，保证在线率。还有一个情况是，如果断电时节点正在写数据库或正在写一些硬盘上的软件的时候，可能会发生问题，如果断电之后重启可能不能重新同步，需要花费一些时间重新同步，时间可能会比较长，据现在的情况实际同步一个可能需要二到三天的时间。

客户端升级：因为客户端会不断出新的版本，以太坊网络也会不断的有 hard fork 出来，你需要持续关注这些客户端升级的情况，从而正常升级你的执行层客户端和共识层客户端。对于 MEV，如果你想获得更多的 MEV 收入，你要配置多方的 MEV-Relay，接入一些网络上可信赖的、比较稳定的一些 MEV-Relay，最大化 Relay 的收益。这就存在一个技术难度与时间精力的问题。

二、stSaaS 做什么：让「不自行运营也能做节点」成为可能

1. stSaaS 的基本定义

如果有的朋友有 32 个 ETH，也想去参与以太坊质押，但是没有时间、精力去做运营，这个时候 Staking as a Service（stSaaS）可能是一个比较好的选项。从定义上来说，它是一个节点的托管服务。客户需要自己去以太坊官网上下载质押 key 的生成程序，生成两个 key——一个是提币的私钥，一个是质押的私钥。

把这些私钥生成完了之后，要把自己的提币私钥，也就是对应的助记词保管好，把 32 个 ETH 质押到以太坊的 deposit contract 上。

最后需要把质押费交给 stSaaS 运营商，给运营商交纳一定的服务费用。服务费用可能有好几种的收费方式，比如说按月收费，按月固定多少美元的费用；大部分是收一个收益的百分比作为费用。

运营商拿到你的质押费之后，就会自己在后台服务器上去启动质押者帮助你运营。你只需要保管好你的私钥，不需要操心后续任何的硬件维护、升级、网络以及电源等问题。通俗的定义就是节点运营的外包服务。 

2. stSaaS：可控性与节点运营义务的 trade-off

以太坊在质押过程中会产生两把密钥。

一把是提币密钥，提币密钥即对应的助记词，只要保护好你的助记词，你的提币密钥就不会被泄露，也只有这个助记词可以把你的质押本金（也就是 32 个 ETH）提取出来。在你生成质押私钥的过程中，你也可以直接指定一个 ETH 的提币地址，一旦指定之后，这个提币地址是不可修改的，也就是说提取的时候只能提到这个提币地址上，这样会最大程度保证安全性。

质押的 ETH 都会在你的 validator 上能够看到。你的共识层收益，现在在 validator 上也能够看到。在上海升级之后，整个网络会去定期轮选所有的验证者，如果你的验证者是符合条件的——所谓的符合条件就是指你已经指定了一个提币的地址，那么这个网络会去轮选这些验证者，把你的共识层上的收益打到你指定的提币地址上。这个过程按照现在验证的时间，预估大概是五天左右就能轮一遍，也就是说你的共识层的收益基本是 5 天左右就会自动提到你指定的提币地址上。但是这只是在上海升级之后，而在现在的情况下，你的本金和共识层上的收益是都提取不出来的。

另外一把是质押密钥。为什么以太坊官方将提币密钥跟质押密钥相分离呢？因为质押密钥要去履行验证者的投票、出块等权利，所以它需要一个在线的 Key。把提币密钥和质押密钥分开，可以保证提币密钥是离线的，是一个不触网的状态，更大程度上保证安全性。而质押密钥需要一直在线，履行验证者的权利，但是质押密钥是没有提取 ETH 的权利的，他只有去执行验证者的权利。

提币密钥和质押密钥相分离，给这些 stSaaS 的服务商一个可能性——作为一个 solo staker，只需要把这个质押密钥交给这些质押服务商，服务商会去启动节点去运维。相比于 solo staker 来说，找 stSaaS 服务商是一个次安全的方案。因为质押密钥是给服务商的，但是这样就把运营的义务和惩罚的风险给转移到了验证者的身上，如果说你选择了一家不那么好的质押服务商，就可能会有损失。比如服务器的离线造成的验证者的损失，或者他运营得不好，甚至出现双重投票的问题，就会承受一个 slash 的风险。所以 stSaaS 相对 solo staking 而言是有一定的风险，因此选择一家安全可靠的质押服务商是一个非常重要的问题。

还有一个问题是，作为一个以太坊的拥护者，是选择一家排名前十的服务商比较好，还是选择一家质量比较好，但是可能排名不那么靠前的服务商比较好呢？

这个问题在整个以太坊生态里也有很多讨论。以现在业内的共识，是选择一家虽然节点不是很多，排名比较靠后一点，但是它本身的质押服务是过硬的，即质量是有保证的，是一个比较好的选择。因为这样能更大程度上实现以太坊的质押者的去中心化。

三、以太坊官网：What to consider to pick a atSaaS provider

1. Open source：开源，即一些必要的程序，比如可能开发的快速质押程序，是不是 100% 开源的，如果他不是开源的，就可能从中窃取你的一些质押私钥等，造成一定的风险；如果他是开源的，可信任程度比较高一点。

2. Audited: 比如他的利益分配的代码，还有整个质押的一些后台运营的代码是不是被审计过，如果是有一些大的审计公司的话，会比较安全一点。

3. Bug bounty：有没有公开的、让其他人有机会去提 bug 的机制，如果有了这些机制，这家服务商可能是一家比较受信任的服务商。

4. Battle tested：有没有一个长时间运营的、经过时间证明的可靠稳定的质押服务商。

5. Self custody：是不是真正自己去质押的，因为市面上有很多白标质押服务商，他并不是真正去做验证者节点，而是租了别人的服务器，他从中收取一部分的收益，这种不能选择。

6. Permissionless：是不是无需许可的，即他没有去做一些 KYC 的审计，是某些特定的客户是不能接入的，因为以太坊也是强调共识上无需许可抗审查的特性。

7. Diverse client：质押节点的多样性，大家可以看一下服务商后边底层用的质押节点是怎么样的。因为大家都知道，现在每个节点其实都有多家的开发团队在去做，如果说大家都用同一家开发团队比较主流的一个客户端的话，如果这个客户端在网络上出现了问题，就可能导致整个以太坊网络的崩溃。但如果是选到两到三家开发团队做客户端的话，就可能极大增加客户端的多样性，为整个以太坊的安全做一定的贡献。

Lecture3: 质押模式的潜在危机与进路

Robert:

我是 SSV 中国大使 Robert.Hu，我讲的主题主要是——质押模式的潜在危机与未来的发展空间。今天我的主题就是用发展的眼光、发展的方式去解决以太坊质押模式的潜在危机。

A quick warm up: 各种质押方式的总结

现在质押方式主要是四种，核心逻辑主要是三个。

1. 交易所模式：交易所模式，比如 Kraken，已经被 ban 了。主要是你把币给他们，然后他们帮你去做质押，质押完后给你分一定的利润，中间的利润很多时候会有一个虚高和标高，以及它真实收益不一定可以 match 到它实际发给你的标高收益，所以这是非常不透明的。我的立场其实是非常不赞成这种中心化质押的方式的。对 SEC 的判定，我个人觉得应该是不会有大问题，是一个比较中肯的一个判罚。

2. 类似信托模式：第二种的方式类似于信托的模式，无论国内还是国外的小伙伴都会用过这种 trust，国内叫信托，海外应该叫 trust。这种模式是你把币给他们，他们会把收益给到 trust 这个信托的收益，之后你去往外提取份额。这种方式也 OK，比较适合大资金。在 Kraken 被 ban 后，我们可以看到 Coinbase 方面也非常激动，尤其是他们的 CEO 几乎每天发三条推特，去解释为什么他们不像 Kraken 做的事情。

我们深入研究可以知道他们是不同的，但它是和 Kraken 的模式是相同的，只不过是分发收益的方式不同，它的透明化和 Kraken 是相同的。

3. 区块链项目平台：像现存的 Lido、Ankr、Rocket Pool 这种。其实现在像 SSV 已经给了十几个项目的 grant，都是类似于这样的项目，他们就是 TOC 的，核心解决的问题就是流动性的问题。LSD 的赛道，liquid staking derivatives，你可以把它理解为流动性的一个衍生.流动性的衍生核心问题在于它把你的流动性锁死之后，在你需要流动性时可以有一个解决方案。而这种解决方案，用中国的话叫「应急方案」，或者说这种方案可能是暂时性的。未来在以太坊转了上海升级之后，这种方式还会不会形成主流，我个人是持怀疑态度的。

两个逻辑：第一个逻辑是随着市场的发展而不断有新的产品和新的项目涌现的，这也是为什么说在以太坊上海升级之前，它只有 13.77%（这两天高了一点）。因为某一个不愿意提名字的人，存了一些 ETH 进去，提高了一点质押率。问题在于它还是没有达到 14% 以上，对于一个 POS 来说非常不安全，它的鲁棒性非常低。这个逻辑就是如果以太坊想要解决自己的中心化问题，在转上海升级之后，必须要把自己的节点更加的去中心化，这就必须要用到一个产品——ssv.network。

这里一个核心逻辑是希望在这个市场上，在上海升级之后，像现存的这些 LSD 的 protocols，未来会有 100 家，1000 家，1 万家，进入百家争鸣的状态。如果用 SSV 这种 DVT 技术，我们也是非常欢迎的，如果不用，我认为未来市场上也会有其他的解决方案，我们可以去做一个对比。

我也欢迎大家去参与我们 ssv network 的 testnet，可以去体验一下，在几万个节点里面选四个节点，把你的 32 个 ETH 质押进去，就可以拿到相关的收益了，而且所有的收益都是给你的。你不用再搭节点，你不用再去管理节点，你只需要把你的私钥用 DKG 的分布式私钥的分片技术，把私钥分给四个 operator，然后他们会拿着你的 Validator Key 去签名，你就再也不用担心你的私钥丢失，也不用担心你的币丢失（但提款私钥要保存好）。你也不用担心被 slash，因为被 slash 的可能性很低。 

一、Why we need SSV?

为什么我们在上海升级之后，需要 SSV？我个人觉得「不是 SSV 需要以太坊，而是以太坊需要 SSV。」

两个逻辑：第一个逻辑是目前的以太坊的质押率在 13.77%，或 14% 左右。大家要深思一下这是为什么，要有两层逻辑，我们叫「第一性原则」，即结论可以反推原因和过程。「结论」是以太坊只有 13.77% 的质押率，为什么？核心原因就是现在它的 liquidity 不足，不能够自由进出。

在上海升级之后，它有自由进出后，我觉得如果以太坊想要保持自己的抗审查和分布式，那么它就需要 SSV 的 DVT 技术来增加自己的节点的分布的广度，在全球各地都可以有以太坊的节点。

另外一点，就是以太坊联合质押模式的风险。一个点我们可以叫独大，也可以叫垄断。垄断要靠创新来解决，创新的来源就是涌现，而涌现的来源是需要多样化。在上海升级之后，我们需要一百、一千甚至 1 万个 LSD 赛道的项目涌现出来，给我们服务，我们才是 customer，而他们只是商家之一。如果未来还是像现在这样的市占率，我个人理解以太坊不会有特别好的发展，这是核心的风险。

二、解决方案的技术原理：作为技术名词的 SSV

另外一个点就是质押模式的风险的解决方案。因为站在 SSV 的角度，我们希望把这个问题解决掉。如果私钥不在自己手里，晚上会睡不着觉。而 SSV 解决的问题就是让你的提款私钥放在自己的手里。如果说你的私钥不丢失，你的币就不会丢失，这个就是核心的「don't trust, just verify」。

SSV 的三个核心的技术是非常简单的逻辑，但做到它很难。

1.    Secret Shared Validator（SSV）

它是把你的私钥分片的技术。以太坊在转 POS 之后，它有两层链，第一层链我们可以把它叫做共识链，第二层链我们可以把它理解为执行链。在这个基础之上，他的 POS 的逻辑又分两层，未来我们采用 DVD 技术之后，是可以把它的私钥拆分成两部分，就是你的私钥在转 POS 的时候，如果你有 32 个 ETH，想要参与以太坊 POS 节点，你的私钥可以把它拆分为提款私钥和签名私钥。SSV 只做了一件事情，就是把你的提款私钥交给你自己保存，而把你的签名私钥拆成了四部分，这采用了 SSV 这个技术，我们把它拆分完四个交给四个节点，而这四个节点我们用的是 3/4 的在线率，你的签名就可以成功。

2.   DKG 技术

第二个技术其实就是 DKG 技术，可以理解为签名私钥生成技术。如果说用了 SSV 的这个节点技术后，节点的一个 Key 可以拆分成四个分片，这四个分片交给这四个节点，这四个节点是你从几万个节点里面挑出来的，可以根据你自己的风险偏好，也可以根据你的奖励，或者你觉得它费用高就不选它，或者你觉得它安全性高、费用也高，你也可以选，你也可以选收费低一点、安全性没那么高的，甚至你可以选中国的、美国的、日本的、新加坡的甚至是欧洲的，你在每个国家选一个，然后这四个节点我们可以去做 3/4 的验证。这样可以解决拜占庭攻击问题。 

3.    第三个点就是多签钱包的技术，MPC 钱包的技术也是非常难的，但它实现后，对用户来说是非常简单的技术。 

三、解决方案的具体实现：作为 POS 生态参与者的 SSV.network

DVT 的核心技术就是三个：SSV、DKG 以及 MPC。这三个技术是 SSV 的核心技术，这也是我们能够赖以生存和在未来能够给以太坊，或者说给以太坊的所有想要做 LSD 赛道的你们任何一个人的提供服务的技术基础。

我们可以看一下 DVT 的方案，DVT 刚开始的名字不叫 DVT 而叫做 SSV，也是后来改了名字，有了 SSV network，改了名字之后叫做 DVT 的。

当时 V 神转 POS 的第一个文档里面这个地方就是 DVT。我个人理解 V 神是能够意识到以太坊的安全度建立在自己的节点是足够分布式的。我们可以回想一下最近 SEC 的主席对区块链的严格审查，SEC 找了一个最懂区块链的传统金融的人员加入了 SEC，然后现在他来监管我们去中心化的这些区块链技术。我个人觉得他比我更懂什么是区块链，以及他都做的监管非常中性、非常精准，LSD 赛道里边，他挑了最精准的 Kraken 去监管。这也侧面说明了质押模式需要更去中心化。

DKG 技术让四台机器共享一个私钥，让你的提币私钥在你的手里，让你的 validator key 放在四个节点里共同保存、共同验证，每一个节点只掌握你的一个验证私钥的一个分片。

多方安全计算技术在行业内是非常关键的一个技术，也是 V 神非常看重的技术。多签钱包，对于 Web3 的一些 dAPP 是非常有用的，可以达到让你的资金流转更加安全、更加方便。

SSV 的技术团队和以太坊的基金会的技术团队经常一起沟通，SSV 和以太坊是一个非常好的共生关系。我们希望未来会有中间层的一些产品，可以给到我们所有的用户来体验，SSV 也可以给所有的人来提供服务。

Lecture 4: 加密世界「国债」的出现和 LSD 应用层的创世机会

BlueWharf:

我是 BlueWharf，Shield 的 Contributor。我想用另外一个维度来给大家讲一下——现在 POS 下的以太坊挖矿，在金融视角来看，它到底是一个什么样的产物？

Recap：ETH 2.0 质押平台 / 产品的综合分析

一、无风险收益资产在加密世界诞生

在 POW 那个年代里，你的钱需要投进去买机器、维护矿场矿机等，加之政策、电力不稳定、地方关系等一系列因素，所以在 POW 那个年代里，不管是 BTC 挖矿还是以太坊挖矿，我们认为它是一种风险性投资，而不是一种非常合适的、underlying 的底层资产。

但是到了 POS 以后，你的本金不再需要花任何有价实体了，不会再面临着任何回本风险。同时丢进去以后，挖矿的收益率是非常稳定的、整个过程是非常透明和干净的，也不需要你承担任何机房维护等一系列的运营类的风险。

在传统世界里有一个体量非常大的无风险收益资产，即各个国家的国债。我们认为以太坊 POS 挖矿的横空出世，实际上是为整个加密世界引入了类似于传统世界的国债的一个大规模无风险收益的底层资产。

这件事情到底会带来什么样的巨大的影响呢？我们可以先看一下传统世界里，尤其是传统的理财市场里，国债扮演了什么样的角色？

在传统的这个理财市场里，我们经常会看到两款非常常见的银行的理财产品，一款是固收产品，存进去 100 块，年底给大家 102 块，这个 2 块就是利息。

但是，往往也会看到另外一款叫做「固收 +」的产品，你的 100 块还是 100 块，你的那个 2 块，就有可能会变成 3 块、4 块、5 块、6 块，这个过程是怎么来的呢？其实大概在 19 年前后，因为此前中国经济的发展速度很高，所以利率很高，你可能固收可以拿到 5.6 个点，但是随着 GDP 下行的过程，贷款利率就上不去了，固收的空间基本在 4 个点以内了。所以，如果你还想获得 5 个点以上的收益，大概从 19 年开始，「固收 +」产品就成为市场上非常畅销的一个理财产品了。「固收 +」的整个全球体量非常巨大，可能是几十万亿美金的体量。

现在我们就要理解传统世界的国债是如何在「固收 +」这个产品里边扮演重要角色的。通常情况下，你买了这个理财产品，给券商 100 块，他会首先拿着你的这个 100 块去买像国债这样的无风险产品。但是这里的国债有好多种，比如美元国债、人民币国债，还有其他一些非常大类的债，大家都认为是比较安全的债券。投了国债之后，他就会给你诞生第一个国债收益率，比如说国债收益率是年化 3%。拿到年化 3% 的这个收益以后大家会去干什么呢？

我们在银行里看到的主流的去向有写到，他们通常拿着这个年化 3% 的利息部分去做一二级市场投资，包括股票投资、股指期货、国债期货、可转债等等。此前港股打新比较热，也会有一些打新和定增类的需求，以使得这 3% 变得更高。

当然，还有一个传统市场常见的去向，我们统称叫量化交易，但实际上它分好多个类型，比如说有一些是量化对冲类的交易，对冲类的交易很可能大部分都是低风险的；还有一些期限套利或是夹杂主观行情判断的 CTA 策略。

这是现在的传统世界「固收 +」产品是如何诞生的和国债在这里的作用。假如没有国债这样安全的底层资产的话，很多「固收 +」产品是没有办法做起来的。

二、加密世界实现固收 + 所需要解决的问题

传统世界的我们刚已经介绍完了，那回 Crypto 世界的话就是，POS 挖矿带来了整个国债级的、大规模的无风险资产。在 Crypto 行业里复刻整个传统世界里「固收 +」是个体量巨大的的应用场景。这件事情该如何设计呢？通常会有两个逃避不了的问题：第一个问题是我们如何获得第一层固收部分的收益。第二个问题是我们要去考虑拿到这个固收以后，如何再去做二次的增收。

1.如何获得安全前提下的最优 POS 挖矿收益

当前在上海升级之前的这个环境下，Shield 认为最优的 POS 挖矿是有一个很大的前提，叫做安全前提，因为我们要 deliver 一个这样的 Protocol 的话，不能是很容易被人拿捏的。因为你的整个 data 都是在链上的、都是透明的，它可以计算出来你现在的持仓和各种情况，如果你设计出来的 Protocol 是很容易就被人算出来的，我们认为这样的 Protocol 是有安全风险的。

在这种情况下呢，目前市场上有两个常见的策略。

第一个策略：拿着 Lido 的收益再去做这个，拿着 staking protocol 的收益再去做 Curve 上的流动性挖矿，这是一个比较常见的策略。

第二个策略：采用借贷协议去做循环借贷，因为循环借贷可以加更高的杠杆，使得从收益率角度来说，会比刚才的流动性挖矿收益率要更高。但是它的更高的收益率实际上是来自于你加杠杆的情况。这件事情有两个风险，一个风险是刚提到的 stETH 和 ETH 之间的价差会导致清算，主要取决于你贪婪与否。如果你很贪婪，那以目前情况下来看，就是有概率被人击穿，导致被清算。如果你不贪婪的话，你的杠杆率加的低的话，想要被击穿难度还是比较大的。

但我们认为这里边更大的风险来自于你做循环贷的本质是加杠杆，你想要把它赚回来的话就得解杠杆。现在的点是说即使是 wstETH 这个交易对在 AAVE 上的流动性，大概是一亿一千万美金的流动性，但 AAVE 这个交易对的池子可能有比较大的比例是来自循环贷。也就是说，看着它有 1 亿美金的流动性，很可能这里边 5000 万美金的流动性其实是循环贷循环出来的，它不是真实有那么大的流动性。这也意味着这里面最大的风险是，如果有人一次性借出 5000 万或 7000 万，这个池子就不够了，这时候大家就会争相踩踏去解杠杆，争相踩踏解杠杆的过程中，就会发现杠杆是很难解掉的。

Shield 认为在这种情况下，做大额的循环贷策略可能会面临着解杠杆跑不掉的风险。因此 Shield 目前给大家提供是收益率可能不是最高，但是大家可以躺着睡觉的策略，也就是动态调整的质押挖矿 + 流动性挖矿策略。

在上海升级之前，目前我们涉及到的寻找最优挖矿收益的点就是这些。随着上海升级，市场可能会出现一些更大的变动，挖矿路由会增多。但上海升级之前，我们最关注的是安全范围。

2.如何拿着最优收益去做进一步增值

因为 DeFi 项目的钱一定是要流向 DeFi 去处，我们来遍历一下传统世界的理财场景是否能应用于 DeFi 世界。传统世界里能做的那些场景，目前在 DeFi 世界里边的话，只有一级市场的基金 + 期货 / 期权交易。但是 Venture DAO 类的一级市场基金这一刻的治理水平和回报率也许仍受各种主观因素影响。而打新 Pre-listing、二级市场主动型基金、指数基金、可转债、CTA、量化对冲、量化多因子等增收策略目前在 Crypto 行业大多没有形成 solid 的方案，或是不适合以去中心化组织的方式用于治理和决策，因而都没有规模化的体量。

而期货交易和期权交易现在是可以做。期货交易的问题就是它涉及到了复杂的仓位管理问题，可能有爆仓风险，尤其是链上的爆仓风险，而且它的主观性非常强，我们认为也不是当前应该优先选择的方向。

剩下的就是期权交易策略了，期权交易策略决定了怎么买、怎么回，整件事情在链上是可以被记录的。它因此目前是透明度最高，相对来说风险可控程度更高一点的增值方案。

三、Shield Staking Vault 的在加密资产固收 + 产品上的探索和实践

做了这些分析以后，目前 Shield 推出了一个产品叫做 Shield Staking Vault，我们主要就是用于解决刚才以下的两个问题：

第一个问题: 专注于「固收」，即基于市场动态帮大家发现并聚合最优的挖矿收益，在上海升级之后，这个协议可能成为整个以太坊的挖矿入口。我们会基于 Lido 等底层协议，持续为想要进行 ETH POS 挖矿的用户持续寻找最优挖矿路径。

第二个问题: 进一步做「固收 +」，我们根据刚才的分析，选取一个胜率比较高的期权策略帮大家去做 ETH POS 挖矿收入的二次增值。

流动性挖矿是一个简单的策略，我们第一层去做 Lido 的质押收益即质押挖矿，第二层拿着这个 stETH 和 ETH 的交易对去做 Curve 的流动性挖矿，会收到三层收益：第一层是交易手续费的收益，第二层是流动性奖励的收益，第三层是 Curve 的奖励收益（较低，可以忽略不计）。而在 Lido 上做质押挖矿、在 Curve 上做流动性挖矿获得的交易手续费收益、与流动性奖励收益，三者其实是动态变化的，Shield 会对数据进行监控，实现动态调整，从而达成最高的收益。

获得收益后，再给大家去做第二次选，这里也有多个档位可选。

第一：如果你是保守型的人，你就只做前述的质押 + 流动性挖矿就可以。

第二：如果你是一个保本就 OK，利息部分可以放飞自我、去搏一搏行情带来的收益的话，那就是第二档，我们叫温和型的产品，利息部分拿出来做期权的增值策略。

第三：如果你想得到更高的年化收益，可能就要承受一部分本金的压力，比如说 90% 保本，然后拿出 10% 的本金，再加上这个挖矿收益，合起来去做行情类的期权策。

后两档的过程中就会引入到刚说到的期权增值策略，目前我们选了一个叫 wedding cake 的期权策略，如示意图所示，它的策略的形状长得跟一个蛋糕一样，简单来说就是蓝线的范围内都有钱赚。只要行情走势落入蓝线范围内，就都有钱赚。这是周策略，每周有这样的收益率。如果第二周的价格走到了这个 cake 最高的那一层，那就可以拿到年化 15% 的收益率，但这个其实是说你当前的价格是从蛋糕的最中间开始的。如果从蛋糕的左边开始和右边开始，选择是做多还是做空，那这个蛋糕的最中间这一层就不是年化 15% 了，而是年化 200% 了。

这个策略的情况下，只要落入蓝线范围，都是赚钱的。对于 ETH 来说，我们策略大概就是说只有单周跌 25%，或者是单周涨破 25%，才会有可能落到蓝线的外面。如果预期这种概率要发生，这周不买就是了。只要丢掉这种小概率事件，大部分的时候，ETH 的价格都会落入到这个蓝线的范畴内，所以这个策略是一个相对来说比较稳的期权收益策略。但也要 Clarify 一下，但凡是交易就没有绝对的，仍然会有极端情况的风险，需要投资者慎重考虑。

四、上海升级后的 LSD 应用层机会展望

我们刚刚有讲到国债非常重要，大规模的无风险收益资产非常重要，在传统世界有巨大的应用。我们也看到作为行业中比较早尝试的项目，目前遇到的一些的困难。就像马云说的，我们现在遇到的所有抱怨和所有困难，实际上也就是未来的最主要的机会。

所以最后我来讲讲随着上海升级后，在这两个事情上会发生哪些重大的机遇？因为前面三位老师讲的那些 infrastructure 已经很 solid，基本面已经很稳固了。我的理解是，行业里的人都是希望找到有阿尔法的增长类领域。

我认为整个 LSD 赛道的应用层还有很大的阿尔法没有被挖掘，原因是很多痛点目前还没有被解决，所以仍然存在很多可能有很大增长幅度的阿尔法的领域。

第一个重大机会，就是一定要找到以安全为前提的最优挖矿路由，做安全的聚合挖矿。到整个上海升级之后，虽然整个行业的共识是可能 Lido 的市场份额仍然还是最大的，但是不可避免在这个过程中就会产生 the War of Liquidity Staking Protocol。在这场 War 里面市场格局会怎么变化，会出现哪些新的机会不好说，但是起码 Shield 会一直关注这场 War 的进展，做好如何在这场 War 里为大家找到最优路径的入口服务的这件事。

第二个机会，就是整个 LSD+ 的这个部分，我刚才有提到说，Shield 目前选择用期权的方法来做增值部分，是因为我们认为传统世界主要存在的其他部分都还没怎么存在或者没怎么 solid。由于以太坊 POS 挖矿的这个事情的出现，产生了对应的寻找二次增值的需求，这个需求会催发对应的赛道产生规模化或者说更加 solid 的产品。比如说可能会出现整个透明程度、运营非常健壮的 Venture DAO，也可能会有二级市场上管理得非常有序的主动性基金，a16z 投的那个指数基金项目也可能会变的越来越大，Pre-Listing 的打新机会、量化策略、CTA 策略可能也有人专门成立对应的 DAO 组织，做出对应的产品。我觉得以上的地方都存在很多增量的可能性。

随着 LSD 在上海升级之后的规模化，Jerry 刚说目前规模大概是 270 多亿，如果我们预期从 14% 左右的质押率上升到 30% 附近的时候，就已经接近 600 亿的体量了。但 600 亿的体量显然不是这件事情的终局，最终很可能会翻越 1000 亿美金的总体量。

拿着 1000 亿美金的总体量的固收收益出来找方向，这些方向都会出现蓬勃发展的可能性。所以我说的应用层创世机会的意思是说，LSD 应用层可能会出现另外一个 DeFi Summer 这种级别的物种大爆发的情况，实际上是一个创世级的机会面。